新華財經(jīng)上海1月7日電 在流動性持續(xù)寬松、短端利率低位運(yùn)行的背景下，銀行間市場質(zhì)押式回購成交規(guī)模再創(chuàng)新高，“價跌量升”特征明顯。充裕的資金環(huán)境推動機(jī)構(gòu)加杠桿意愿回升，以“滾隔夜”為代表、依賴低資金成本的操作策略重新活躍。

市場人士提醒，相關(guān)策略高度依賴資金面穩(wěn)定性，跨年階段流動性變化及政策取向仍需密切關(guān)注。

銀行間市場質(zhì)押式回購規(guī)模創(chuàng)新高

在流動性保持充裕的背景下，銀行間市場回購交易活躍度持續(xù)提升。2025年12月以來，質(zhì)押式回購成交規(guī)模普遍維持在8萬億元以上，顯示機(jī)構(gòu)短期資金調(diào)度需求上升。

從成交節(jié)奏看，回購放量特征明顯。2025年12月24日，質(zhì)押式回購成交規(guī)模升至8.74萬億元，時隔半年多再度刷新2025年年內(nèi)高點(diǎn)。在資金價格維持低位的同時，成交量同步走高，呈現(xiàn)出典型的“價跌量升”特征。

對于成交規(guī)模攀升的原因，中國郵政儲蓄銀行研究員婁飛鵬對記者表示，質(zhì)押式回購成交刷新2025年半年新高，反映出市場流動性較為充裕，同時機(jī)構(gòu)加杠桿意愿有所增強(qiáng)。近期隔夜及7天期資金利率持續(xù)徘徊在1.3%到1.5%區(qū)間，表明銀行體系整體流動性處于寬松狀態(tài)。與此同時，央行通過MLF（中期借貸便利）加量續(xù)作、重啟14天期逆回購等操作，對歲末年初資金面形成精準(zhǔn)呵護(hù)，穩(wěn)定了市場預(yù)期。

進(jìn)入2025年12月，銀行間資金利率延續(xù)平穩(wěn)偏松態(tài)勢。市場人士認(rèn)為，財政支出投放提速及央行年末流動性呵護(hù)，共同支撐了短端利率的低位運(yùn)行。

從價格走勢看，隔夜資金利率表現(xiàn)相對平穩(wěn)，并呈現(xiàn)小幅下行態(tài)勢。此前2025年前半年多時間里，DR001雖運(yùn)行在低位，但始終未跌破1.30%，多圍繞1.31%左右窄幅波動。中泰證券固收分析師嚴(yán)伶怡對記者表示，近期DR001一度觸及2025年年內(nèi)新低，主要受政府債凈繳款規(guī)模有限及大型銀行融出資金規(guī)模處于同期較高水平影響。

“滾隔夜”成債市主要策略

在資金面持續(xù)寬松、短端利率維持低位的背景下，債券市場機(jī)構(gòu)操作思路出現(xiàn)變化。記者經(jīng)采訪了解到，近期以“滾隔夜”為代表的加杠桿操作再度增多，成為部分機(jī)構(gòu)在收益不確定環(huán)境中獲取穩(wěn)健收益的重要選擇。

“滾隔夜”通常是指機(jī)構(gòu)將所持債券用于隔夜回購融資，通過短期資金續(xù)作放大持倉規(guī)模，主要賺取債券票息與隔夜資金成本之間的利差。由于融資期限較短，該策略對資金利率波動較為敏感。

多位交易員對記者表示，2025年以來債市運(yùn)行環(huán)境與去年存在明顯差異。2024年債券收益率快速下行，機(jī)構(gòu)主要依靠拉長久期獲取資本利得；而2025年以來，長久期利率債波動加大，回撤風(fēng)險上升，市場對久期風(fēng)險的容忍度明顯下降。

一位銀行理財投資經(jīng)理向記者表示，在當(dāng)前市場環(huán)境下，不少機(jī)構(gòu)對繼續(xù)加久期持謹(jǐn)慎態(tài)度。

“長端波動太大，情緒和噪聲都比較多，相比之下，資金利率卻比較低且穩(wěn)定?！彼硎?，借助低成本的隔夜資金，配置3個月以內(nèi)的存單或短久期債券，即便市場出現(xiàn)調(diào)整，持有到期仍可鎖定票息收益，風(fēng)險相對可控。

在他看來，“滾隔夜”更像是一種順勢而為的防御型操作?！安蛔非蟛┤〈蠓Y本利得，而是用低成本資金換取穩(wěn)定利差，在當(dāng)前環(huán)境下，這種操作邏輯更簡單，也更符合部分機(jī)構(gòu)對穩(wěn)健收益的偏好?！?/p>

機(jī)構(gòu)應(yīng)注意杠桿風(fēng)險

不過，多位市場人士提醒，“滾隔夜”本質(zhì)上屬于加杠桿操作，其安全邊際高度依賴資金面的持續(xù)寬松。一旦資金面明顯收緊，融資成本上升，杠桿鏈條可能被迅速打斷，進(jìn)而引發(fā)被動減倉。

一位市場人士向記者表示，“滾隔夜”本質(zhì)是短期融資不斷續(xù)作的杠桿操作，對資金價格極其敏感?！叭绻粢估士焖偕闲?，融資成本抬升，前期建立的利差空間會迅速被吞噬，極端情況下可能出現(xiàn)被動平倉，風(fēng)險會呈現(xiàn)連環(huán)放大。在當(dāng)前整體盈利水平承壓的背景下，機(jī)構(gòu)更應(yīng)控制杠桿力度，避免過度依賴單一策略?！鄙鲜鋈耸空f。

婁飛鵬對記者表示，近期質(zhì)押式回購成交量攀升，主要與非銀機(jī)構(gòu)融資需求上升，以及配置盤持續(xù)加倉短久期資產(chǎn)有關(guān)。不過，他也提示，從利率水平看，當(dāng)前資金價格已逼近階段性低位，進(jìn)一步下行空間有限，跨年之后資金面的邊際變化值得關(guān)注。

從歷史經(jīng)驗看，政策取向和資金面變化，是影響杠桿操作的重要因素。有券商研究員對上證報記者表示，2021年初，在市場對寬松預(yù)期較為一致的背景下，債市杠桿快速抬升，隨后央行通過縮量公開市場操作引導(dǎo)資金面收緊，市場出現(xiàn)階段性波動。

不過，與彼時相比，目前宏觀環(huán)境已有明顯不同。該券商研究員認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)恢復(fù)仍需鞏固的背景下，貨幣政策基調(diào)仍以穩(wěn)為主，央行更傾向于通過操作平滑資金面波動?？缒觌A段隔夜利率或有所回升，但在對沖操作下，整體波動仍處于可控范圍。

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編輯：王柘

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