新華財經(jīng)北京1月1日電（王菁）2025年的我國國債市場，是在宏觀敘事頻繁切換、多空邏輯激烈博弈中展開的深度校準。這一年，市場在“穩(wěn)增長”與“防風險”、“強政策”與“弱現(xiàn)實”的張力間，走出了一條獨特的路徑：一級市場以創(chuàng)紀錄的供給規(guī)模和前置的發(fā)行節(jié)奏，有力支撐了積極的財政政策；二級市場以10年期國債收益率為代表在狹窄區(qū)間內演繹了一場高頻率的“折返跑”，全年波動中樞溫和下移。

隨著多方面政策升級優(yōu)化的加持下，國債市場在擴容中深化了韌性，在波動中重塑了平衡，不僅高效完成了財政籌資與流動性供給的核心使命，更在服務國家戰(zhàn)略、暢通貨幣政策傳導中發(fā)揮了不可替代的樞紐作用。

一級市場：穩(wěn)健擴容與結構優(yōu)化，財政融資主渠道功能凸顯

2025年，國債一級市場在“積極的財政政策適度加力、提質增效”的基調下，實現(xiàn)了歷史性的跨越。其核心特征體現(xiàn)為供給規(guī)模有所放量、發(fā)行節(jié)奏科學前置、期限結構持續(xù)優(yōu)化，精準有力地保障了國家重大戰(zhàn)略實施的資金需求。

——發(fā)行規(guī)模創(chuàng)歷史新高，中央加杠桿支撐穩(wěn)增長。據(jù)新華財經(jīng)梳理，2025年全年國債發(fā)行總額達到160,140.20億元，較2024年的124,748.31億元同比大幅增長28.37% ；全年共發(fā)行206只國債，發(fā)行數(shù)量亦同比穩(wěn)步增加。

據(jù)新華財經(jīng)梳理，按類型來看，2025年市場共發(fā)行記賬式貼現(xiàn)國債35728.9億元、記賬式附息國債95434.2億元、超長期特別國債13000億元、續(xù)作特別國債7500億元、注資特別國債5000億元、憑證式儲蓄國債1100億元、電子式儲蓄國債2377.1億元。

業(yè)內人士表示，國債市場穩(wěn)步擴容清晰地體現(xiàn)了中央財政在宏觀經(jīng)濟調控中主動擔當?shù)年P鍵作用。同時，國債發(fā)行節(jié)奏呈現(xiàn)鮮明的“前置”特征，與地方政府債券供給有效錯峰，不僅平滑了利率債市場整體的供給壓力，更確保了財政資金能及早形成實物工作量，為全年經(jīng)濟平穩(wěn)開局和持續(xù)復蘇提供了堅實的流動性支撐。

——特別國債精準發(fā)力，長期資金錨定國家戰(zhàn)略。2025年，超長期特別國債的發(fā)行成為市場矚目的焦點，該品種發(fā)行規(guī)模達1.3萬億元，資金明確投向國家重大戰(zhàn)略安全領域、“兩重”項目（重大戰(zhàn)略、重點領域）和“兩新”建設（新型基礎設施、新型城鎮(zhèn)化），預計將顯著拉動年度GDP增長。

某大型券商固收承銷業(yè)務負責人表示，這些規(guī)?？捎^、期限超長的資金，以較低的成本直接輸送到經(jīng)濟社會發(fā)展的關鍵環(huán)節(jié)，是財政政策“精準滴灌”的典范，彰顯了通過政府投資撬動社會資本、優(yōu)化供給結構的深遠意圖。

——發(fā)行利率整體下行，有效引導全社會融資成本。在穩(wěn)健偏寬松的貨幣政策環(huán)境下，全年國債發(fā)行利率呈現(xiàn)“前低后穩(wěn)、長端溫和上行”的理性格局。據(jù)新華財經(jīng)梳理，短期品種（1-3年）利率區(qū)間為1.16%-1.79%，10年期國債發(fā)行利率穩(wěn)定在1.78%左右。超長期限品種利率因反映長期通脹與風險溢價而略有上行，但整體仍處于歷史低位。

可以說，國債作為無風險利率的“錨”，其發(fā)行成本的系統(tǒng)性下行，直接帶動了整個債券市場乃至實體經(jīng)濟綜合融資成本的下降，實現(xiàn)了財政可持續(xù)性與金融讓利實體的高效統(tǒng)一。

二級市場：預期反復拉鋸下的“四輪博弈”與中樞下移

與一級市場“高歌猛進”的供給旋律不同，2025年國債二級市場是一曲復雜的多聲部交響，據(jù)新華財經(jīng)梳理，10年期國債收益率在約1.6至1.9%的區(qū)間內，經(jīng)歷了預期反復拉鋸下的“四輪博弈”，最終確立了新的震蕩平衡中樞。

——第一輪：寬松預期修正與“蹺蹺板”沖擊（1月至3月）。2025年初，市場對貨幣寬松抱有較強預期，收益率位于低位。然而，央行迅速通過暫停國債買入、窗口指導等方式，釋放了防范資金空轉和長端利率風險的明確信號。與此同時，春節(jié)后以人工智能為代表的科技股行情引爆市場風險偏好，“股債蹺蹺板”效應強烈。內外部因素疊加，推動市場急速修正此前過于樂觀的寬松預期，收益率快速反彈近40BPs，于3月中旬觸及年內高位，收益率曲線平坦化上移。

——第二輪：避險交易與政策對沖下的行情修復（3月下旬至6月）。 2025年3月末，外部關稅不確定性驟然升溫，引發(fā)全球性避險情緒，債市成為資金“避風港”。國內方面，一季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)雖呈現(xiàn)“開門紅”，但市場對經(jīng)濟內生動能的擔憂并未消散。5月，央行果斷實施降準降息，政策“及時雨”明確了托底經(jīng)濟的決心。外部風險與內部寬松形成共振，收益率自高位回落，市場情緒從謹慎轉向階段性修復。

——第三輪：“新敘事”擾動與股債再平衡（7月至9月）。2025年中期，“反內卷”等政策討論引發(fā)市場對經(jīng)濟增長范式與潛在增速的再評估，疊加A股市場持續(xù)走強，再次從情緒和資金層面壓制債市。此外，公募基金銷售費用改革等政策預期，也引發(fā)了對于債基負債端穩(wěn)定性的擔憂。多因素作用下，收益率在此期間震蕩上行，市場在“股債蹺蹺板”與新的宏觀敘事中尋找方向。

——第四輪：機制創(chuàng)新落地與弱勢均衡確立（10月至年末）。2025年四季度，市場迎來關鍵的制度性利好。10月末，央行宣布重啟國債買賣操作，將市場傳聞已久的“小作文”變?yōu)楝F(xiàn)實。這一舉措被市場普遍解讀為，央行在豐富流動性管理工具、平滑收益率曲線波動方面邁出關鍵一步，對穩(wěn)定長期預期起到了“定盤星”的作用。年末出現(xiàn)超長期國債供給壓力等因素影響，10年期國債收益率最終在1.65%-1.75%的區(qū)間內確立弱勢均衡，全年中樞較年初有所上移。

功能深化：從融資工具到國家金融戰(zhàn)略基石

2025年國債市場的演進，超越了單純的融資與交易范疇，其功能深度已延伸至貨幣政策操作、金融對外開放與國家信用體系建設等多個戰(zhàn)略層面。

——人民幣資產(chǎn)的“穩(wěn)定器”與“吸引力”雙重角色增強。在全球金融市場波動加劇的背景下，我國國債的“避風港”屬性日益凸顯。境外投資者持續(xù)穩(wěn)步增持，也使得國債被廣泛納入全球主要債券指數(shù)。

截至2025年11月末，境外機構在我國債券市場的托管余額3.6萬億元，占債券市場托管余額的比重為1.9%。其中，境外機構在銀行間債券市場的債券托管余額3.6萬億元；分券種看，境外機構持有國債2.0萬億元、占比56.2%。一個深度足夠、流動性持續(xù)改善的國債市場，不僅為全球投資者提供了分享中國發(fā)展紅利的安全資產(chǎn)，更是人民幣國際化進程穩(wěn)步推進的堅實底座。

——國債管理現(xiàn)代化邁出關鍵步伐。央行將國債買賣納入常態(tài)化貨幣政策工具箱，是我國健全現(xiàn)代中央銀行制度的重要里程碑。這一機制創(chuàng)新，使央行在管理市場流動性、引導中長期利率預期時擁有了更加市場化、更精準的工具，有助于提升貨幣政策傳導效率，增強宏觀政策調控的主動性和有效性。

展望未來，國債市場將在“高質量發(fā)展”這一總綱下繼續(xù)演進。一方面，作為財政貨幣政策協(xié)同的核心紐帶，市場需要在支持政府必要融資、降低債務成本與維持金融體系穩(wěn)定之間尋求動態(tài)平衡。另一方面，隨著市場深度、產(chǎn)品創(chuàng)新和制度型開放的持續(xù)推進，國債收益率曲線作為全社會資產(chǎn)定價基準的功能將愈發(fā)完善。

而對于市場參與者而言，單純追逐利率趨勢的“貝塔”收益時代正在過去，深耕宏觀邏輯理解、把握結構性機會、管理好利率風險的“阿爾法”能力，將成為在“新平衡”市場中致勝的關鍵。一個更加成熟、更具韌性的國債市場，必將為中國式現(xiàn)代化建設貢獻更為核心的金融力量。

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編輯：王柘

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